10月22日，中国人民保险集团(以下简称“中国人保”)发布公告称，结合公司A股发行方案和股东大会、董事会对A股发行具体事宜授权，将发行股数确定为不超过18亿股。记者梳理发现，此次调整后的流通股发行股数上限比此前的招股说明书和获批公告中的数量均有下滑。

多重因素导致发行股减少

早在10月19日，中国人保发布短暂停牌公告，并且所有与公司有关的结构性产品已短暂停止买卖。对于此次停牌，中国人保方面解释称，是有关于A股发行及构成公司消息公告要刊发。

经过一个周末，10月22日中国人保宣布恢复买卖，并将A股股数发行上限调整为18亿股，而根据9月28日公司发布的A股上市获批公告中，发行股数上限还为23亿股。而这相较于之前的招股说明书拟发行股数45.99亿股已经大幅减少。为什么发行量会一再降低?

一位证券行业从业人士在接受《国际金融报》记者采访时表示，一家大蓝筹公司流通股数量的减少，往往原因是多方面的。其中一个可能的原因在于，管理层为回A后的股价波动做准备。“近期A股巨幅波动，很多上市公司股价创下历史新低，中国人保回A在即，未来股价涨跌存在不确定性，在这种局面下，减少流通盘规模，是综合考量因素之一。”该人士分析道。

另有私募基金人士在接受《国际金融报》记者采访时分析道，“不断调低发行股数量可能与香港市场近期股市不景气有关，投资人可能存在一定的‘恐新’心态，导致中国人保在询价过程难达预期。”该私募人士分析道，香港市场与大陆市场发行不一样，必须通过不断路演寻找投资人，然而，近期很多只新股跌破发行价，而人保选择在此时募集，认购不踊跃、发行规模不达预期可能是其减少发行股的原因之二。

中资协会员服务评价专家、高级经济师马勇在接受《国际金融报》记者采访时表示，此次股份发行上限下调是人保集团应对当前A股资金不足而主动调整的市场行为。

事实上，关于中国人保申A可能存在资金不足的问题业内早有讨论。针对公司业绩方面，摩根大通发布公告称，中国人保寿险业务转势慢过预期，人保寿险及人保健康与同业相比仍处于起步阶段，还没有有创造足够的价值，在新签保单及续期保单方面中国人保可能将面对更大挑战，因此预期寿险业务转势可能还需要一年时间。

在市场价值方面，中国人保确实存在资金不足的压力。数据显示，中国人保总市值为1599.38亿元，在5家“A+H”上市险企中排名倒数第二。最后一名为非集团险企的新华保险，市值与之相当;而其旗下的人保财险同属港股，总市值2055.23亿元，高于中国人保。

融资规模降低对风险回报影响有限

此次新股上限下调，马勇指出，A股新股减发对于新上市公司来说可以让战略投资者减少压力，对市场资金面起到提振作用，有利于中小投资者参与投资此类超级大盘股。下一步的关键是其上市估值定价，若定价市场认可，让资金看到抄底升值空间，则有利于其后市上涨;如果估值定价过高，很难不保破发。

理论上来讲，流通股发行股数下降与公司的资金需求量有关，而流通股减少，也意味着融资规模会缩小。此前，业内流传，中国人保回A至少融资70亿元至100亿元。而此次流通股数上限降至18亿，意味着可能融资规模也进一步下降，若以其每股净资产3.23元/股保守估算，此次融资额上限为58亿元。

不过，摩根大通此前发布报告称，市场对中国人民保险 “回A”已有所预期，且公司资本水平维持充足(截至今年6月末核心资本充足率达244%)，额外资本不会为公司风险回报带来重大改变，假如公司以每股3.23元人民币发行23亿股，今年下半年核心资本充足率则预计可由207%增至214%。由此看，不管是23亿股还是18亿股，对中国人保影响并不大。

保险业内人士认为，当前保险板块估值较低，性价比较高，是较好的配置窗口期，保险板块仍具有长期配置价值，这对中国人保来说，可能是利好。

经济学家宋清辉指出，高溢价是中概股回归的直接动力。“在境外上市的中概股，估值通常都遭严重低估，一旦来到A股，往往会有超预期的估值溢价。对比近几年成功回归A股的中概股也可以发现，多数公司市值得到成倍增长”。

摩根大通也指出，大部分在内地和香港两地上市的险企A股平均较H股都有26%的溢价，中国人民保险“回A”定价将与同业相符，和H股相比有溢价也不足为奇。

中国人保2018年中报显示，实现保费总收入2861.62亿元，同比增长2.3%;股东应占净利润100.45亿元，同比增长14%;每股盈利0.24元，不派息。对此，国泰君安(香港)发表研报指出，人保集团的2018年中期业绩差于预期，考虑到非财险业务可能被低估以及A股发行的预期，维持“收集”的投资评级，将目标价降至4港元。

(国际金融报记者 王丽颖 陈思琦 编辑 唐烨)